BB-Kommentar

Urteil schafft klarere Leitlinien beim Punkt “Verwurzelung”

Problem

Die Entscheidung befasst sich im Kern mit der Frage, ob bei einer Unternehmensbewertung anlässlich eines Squeeze-Out (§ 327b AktG) eine M&A-Transaktion nach dem Stichtag berücksichtigt werden muss. Im konkreten Fall hatte das zu bewertende Unternehmen zwei Tage nach dem Hauptversammlungsbeschluss über den Ausschluss der Minderheitsaktionäre zwei konzerninterne Unternehmenskaufverträge abgeschlossen. Ziel war eine erhebliche Steueroptimierung im Konzern. Der beurkundende Notar bestätigte in seiner schriftlichen Vernehmung, dass er bereits einen Monat vor dem Hauptversammlungsbeschluss mit dem Entwurf der Kauf- und Abtretungsverträge beauftragt worden war. Die Verträge enthielten ein Rücktrittsrecht für den Fall, dass der Squeeze-Out nicht vollzogen werden konnte. Das Landgericht hat eine Berücksichtigung dieser Verträge bei der Unternehmensbewertung mit der Begründung abgelehnt, dass erst durch den Vertragsabschluss nach dem Bewertungsstichtag etwaige durchsetzbare schuldrechtliche Ansprüche entstanden seien.

Zusammenfassung

Das OLG München sieht das anders. Wie sich aus den oben abgedruckten Leitsätzen ergibt, müssen Ereignisse, die zum Bewertungsstichtag bereits “in der Wurzel angelegt” sind und nicht wieder “entwurzelt” wurden, berücksichtigt werden, auch wenn das Ereignis erst nach dem Bewertungsstichtag eintritt. Im vorliegenden Fall sei der Abschluss des Unternehmenskaufvertrags vor dem Stichtag vorbereitet und hinreichend wahrscheinlich gewesen. Das Wirksamwerden des Squeeze-Out sei keine unabdingbare Voraussetzung für den Vollzug der M&A-Transaktionen gewesen. Es seien gerade vor dem Hintergrund der erheblichen Steuereffekte bereits rechtliche Rahmenbedingungen geschaffen worden, bevor über das Schicksal des Squeeze-Out endgültig entschieden war. Der Rücktritt hätte für den Fall des Scheiterns erklärt werden können, die Parteien hätten aber auch am Vertrag festhalten können. All dies sprach nach Auffassung des OLG München dafür, die finanziellen Effekte der Unternehmenskaufverträge trotz ihres Abschlusses erst nach dem Stichtag bei der Bewertung zu berücksichtigen. An der Abfindungshöhe hat das nichts geändert, so dass die Minderheitsaktionäre insofern keinen Erfolg hatten. Allerdings hat das OLG München ihnen die Erstattung ihrer außergerichtlichen Kosten mit der Begründung zugesprochen, dass die Hauptaktionärin die Unternehmenskaufverträge nicht von vornherein, sondern erst im Beschwerdeverfahren offengelegt hatte.

Praxisfolgen

Mit der Entscheidung schafft das OLG München klarere Leitlinien für die Bewertungspraxis. Konkret wendet das Gericht unter Bezugnahme auf ein Urteil des BGH (17.1.1973 – IV ZR 142/70, BB 1973, 305, NJW 1973, 509) sowie Entscheidungen des OLG Frankfurt a. M. (29.1.2016 – 21 W 70/15, BB 2016, 946 Ls m. BB-Komm. Peemöller) und des OLG Düsseldorf (15.8.2016 – I-26 W 17/13 [AktE], BB 2017, 1073 Ls m. BB-Komm. Gärtner) die “Wurzeltheorie” auf die Berücksichtigung von M&A-Transaktionen nach dem Stichtag an. Will man eine solche Berücksichtigung verhindern, muss im Transaktionsvertrag eine aufschiebende Bedingung vereinbart werden, nach der die Transaktion erst mit dem die Bewertung veranlassenden Ereignis (hier Squeeze-Out) wirksam wird. Eine solche “Entwurzelung” kann ebenfalls über andere Vereinbarungen erreicht werden, mit denen die beiden Transaktionen rechtlich untrennbar miteinander verbunden werden. Das wäre etwa bei einer auflösenden Bedingung der Fall. Allein die Option, den Vertrag rückabzuwickeln oder aufzulösen reicht dagegen nicht aus. Nicht aussagekräftig sind diese Leitlinien allerdings für typische andere aufschiebende Bedingungen im M&A-Verträgen (closing conditions), die nichts mit dem Bewertungsanlass zu tun haben. Hierzu musste das Oberlandesgericht nicht Stellung nehmen, da es sich um eine konzerninterne Umstrukturierung handelte. Konkret: Wann hindern Bedingungen wie Kaufpreiszahlung, Finanzierung, kartellrechtliche oder andere behördliche Genehmigungen oder Mindestannahmequoten bei öffentlichen Übernahmeangeboten eine “Verwurzelung”? Hier bleibt es bei dem allgemeinen Prinzip, dass eine “hinreichende Wahrscheinlichkeit” für den Vollzug der Transaktion bestehen muss. Sind die genannten Bedingungen vor dem Stichtag nicht eingetreten, wird man aber einen strengen Maßstab für eine Berücksichtigung der M&A-Transaktion bei der Unternehmensbewertung anlegen müssen (so auch van Rossum, in: Goette/Habersack/Kalls [Hrsg.], Münchener Kommentar zum Aktiengesetz, 5. Aufl. 2020, § 305, Rn. 100). So dürften jedenfalls Bedingungen, die außerhalb der Kontrolle des zu bewertenden Unternehmens oder des Hauptaktionärs stehen, wie ausstehende regulatorische Genehmigungen, Finanzierungsvorbehalte und Mindestannahmequoten einer Verwurzelung entgegenstehen. Das gilt umso mehr, wenn – wie im vorliegenden Fall – noch nicht einmal der schuldrechtliche Unternehmenskaufvertrag abgeschlossen war. In einem so frühen Stadium können Transaktionen wohl nur (wie im Fall des OLG München) bei konzerninternen Sachverhalten oder bei Vollzug mit Vertragsabschluss berücksichtigt werden.